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鎖定工業電腦、光學和汽車元件
撰文◎李有德

各行各業常有一個觀察重點，比方房地產看的是地段，IC設計業看產品，晶圓代工看產能利用率，維持穩健毛利率，則是企業脫穎而出的主因。對機構投資法人來說，跟著小而美公司一起成長，常是穩健獲利的關鍵。
林百里的廣達（2382）電腦，是全球筆記型電腦（NB）最大代工廠，廣達當過股王，1999年6月還一度創下850元天價。
1999年廣達營收753億元，去年營收還衝到3244億元，過去5年廣達營收增加3.3倍，但林百里卻一點都不開心。因為1999年，廣達稅後純益就有92.5億元，去年交出120億元獲利成績單，營收成長330％，但是獲利成長卻不到30％。
這段時間廣達的股本卻從原來116億元，大幅膨脹至310.7億元水準，股本成長168％，獲利完全跟不上股本、營收成長。更糟的是，同時期廣達的毛利率從 13.8％逐季下滑，2002年第一季跌破10％，過去兩年林百里下達毛利率保五、保六動員令，勉強將毛利率辛苦維持在4.7∼6.7％。用股市術語來說，廣達獲利被股本稀釋，成長動能不再，股價表現是場大災難，2001年後，廣達股價跌破百元，再也無力回升。
獲利跟不上股本膨脹速度，廣達股價直直落

為何看重毛利率和產業地位

呂張研究團隊總監呂宗耀表示，他最重視企業毛利率變化趨勢。較低毛利率，如果產業供應鏈中所提供附加價值不高，又有高度被取代性，稍不注意，就會營運失利，甚至發生虧損，他認為毛利率20％，是所能容忍的最低水準。
美林證券全球首席經濟學家Bernstein從2000年網路泡沫化後，始終認為全球過度投資造成產能過剩，終端產品大趨勢均仍處於持續跌價狀態。大部分產業結構又都是上遊玩家少，中、下遊玩家眾，對中下游業者來說，經營步步為艱。景氣好時，上游原料漲價幅度比下游反映成本快，不利中下游毛利率；但景氣反轉時，如果神經太大條，高成本原料庫存跌價，中下游廠的毛利率一樣受到侵蝕。
幸福人壽代操經理人陳莉蓮認為，除了毛利率外，產業結構和企業產業地位也很重要，如果是寡占產業中的一線玩家，毛利率穩定性會比較好。
根據台灣工銀證券統計，上市櫃公司過去三年毛利率超過20％的企業，包括工業電腦、光學鏡片、汽車零件和IC設計等四大類產業，是孕育高毛利率企業的溫床。本文焦點將集中考慮市占率、經營穩健度和股本大小（50億元以下股本）這三類的獲利小巨人上。

毛利率超過30％小而美企業代表

名稱    （代號） �2002年 �2003年 �2004年 �2005年第一季 �股本（億元）�產業地位
泰偉    （3064）�69.9      �76.2      �74.7       �70.1                  �2.3�台灣唯一賭博電玩系統廠

凌網    （5212）�69.9      �70.5      �73.9       �66.6                  �3�金融IC晶片卡獨占系統整合廠
精華    （1565）�57.1      �61.3      �62.2       �61.2                  �3.6�全球第五大隱形眼鏡製造廠
大學光（3218）�56.7      �40.5      �46.4       �52.6                  �2.2�台灣最大雷視近視矯正業者
川湖    （2059）�38.1      �42.4      �48.2       �47.2                  �5.5�全球第五大伺服器滑軌廠
聯發科（2454）�49.7      �51.6      �49.0       �46.7                  �76.9�全球最大光碟機IC業者
雷虎    （8033）�36         �38          �41.2       �43.7                  �6.4�全球第六大遙控玩具業者
鑽全    （1527）�47         �45.2      �42           �38.2                  �14.5�全球最大汽動打釘槍業者
胡連    （6279）�37         �31.5      �37.2       �35.6                   �5.3�台灣最大汽車端子廠商
陞泰    （8072）�29.4      �35.6      �34.5       �34.8                   �6.1�台灣最大DVR（數位影像錄放影  機）業者
世仰    （6179）�59.5      �52.2      �42.4       �34                      �5.8�台灣最大磁碟陣列廠者
至興    （4535）�29         �29.9      �31.9       �31.8                   �3.9�全球第三大機車碟剎業者
研華    （2395）�37.6      �35.2      �30.5       �31.1                   �37.5�世界最大工業電腦業者
東陽    （1319）�27         �27.4      �27.2       �27                       �40.9�世界最大副牌汽車碰撞塑膠件
皇田    （9951）�36.5      �38.2      �36.7       �25.9                   �3.6�全球第二大汽車遮陽簾業者
大立光（3008）�31.5      �21.1      �25.6       �23.4                   �10.7�全球第三大相機手機鏡頭模組業者
（資料來源：台灣工銀證券提供，李有德整理；單位：％）

◎高毛利率是IC設計業特性

在呂宗耀心中，生產光碟播放機晶片組的全球龍頭廠商－－前任股王聯發科（2454），是IC設計業的例外，因為不管是產品定位、技術能量和財務強度，都已達到世界一流水準，更難得的是聯發科緊密發展產品線，從DVD Player單晶片、DVD Recorder控制晶片等消費性產品，到DVD-RW、CD-RW、CD-ROM、DVD-ROM等光儲存晶片，都有重量級的出貨對象，今年更全力發展手機晶片和LCD TV晶片，嘗試跳脫董事長蔡明介所主張的「一代拳王」理論宿命。
所謂的「一代拳王」是指，IC設計業者常常因為產品賭對了，就像中樂透彩，贏得一筆大獎金，但這次中獎卻不能保證下次也中獎，因此，營運績效缺乏連續性，今日雖為王，一旦缺乏下一個明星產品，明日可能就淪為乞丐。這樣的營運內容波動，一般投資人恐怕心臟無法負荷。
蔡明介在着作《競爭力探求》這本書指出，IC設計業高毛利率是產業特性，因為手中產品可能隨時會變成存貨，一文不值，除非IC設計公司可長期維持比同業高的毛利率，否則產生較其他行業高的毛利率，意義不大。
最近台股流行的低價轉機股，其中IC設計業是主角，包括曾任股王的威盛（2388）、股價過去動輒百元的矽統（2363）、揚智（3041）等，現在只能訴求低價和轉機性，尋求投資人的認同。

工業電腦受景氣波動小

當個人電腦產業仍為投資過度、產能過剩所苦之際，以研華（2395）為首的工業電腦產業，卻是兵強馬壯，人人過著平安快樂日子。
個人電腦以外的電腦，都泛稱工業電腦，2001年產值21億美元，今年預計成長至33億美元，每年成長率都還有兩位數，對照停止成長的個人電腦，形成強烈對比。工業電腦雖然名義上四個字，但營運內容卻十分廣泛，像金融業的自動提款機、醫療診斷、大樓自動化、票務販賣，甚至睹場、點唱機等娛樂設備，都是應用範圍。

站穩利基市場，大廠瓜分不易

廠商只要深耕一個領域，就能成為小霸王。不管是陞泰（8072）、奇偶（3356）為首的安全監控；世仰（6179）、普安（2495）長久經營磁碟陣列；率先切入零售業結帳大量使用的POS（端點銷售系統）的飛捷（6206）、伍豐（8076）；獨步生產賭博電玩機台的泰偉（3064），是上市櫃公司毛利率最高保持者；還是和研華營運內容相近的威達電（3022）、凌華（6166）、瑞傳（6105）和廣積（8050）等，最近三年毛利率都維持在30％。
對明電（2352）、仁寶（2324）等個人電腦大廠來說，工業電腦有市場但吃不飽，且營運模式不盡相同，因此，儘管市場熱鬧滾滾，但PC大廠卻找不到可切入點。研華董事長劉克振就認為，工業電腦和汽車電子產業一樣，都有產品種類繁複、認證期較長的特色，個人電腦廠商擅長的大量生產壓低成本，強調交貨速度，都非工業電腦客戶下單主要考量，反而少量多樣、量身訂製，高品質、穩定性佳，才是主要競爭優勢。
也因此，工業電腦的產品花樣變化多，產品分散，加上各利基市場早已形成寡占局面，無論景氣好壞，對廠商營運波動程度影響較小，不像PC大廠淡旺季變化明顯。

光學和汽車元件是明日之星

光學元件廠商，則是台灣產業另一群明日之星。2003年林耀英帶領的大立光（3008），搭上相機手機的新浪潮，一舉拿下台股股王寶座。去年玉晶光（3406）趁著大立光專注高階製程，後發先至，擠下大立光，成為全球第二大，讓林耀英十分不服氣，一場龍虎鬥，蓄勢待發。
不管如何，大立、玉晶和亞光（3019）等光學鏡頭廠，除了形成族群氣勢，光學元件在台股勢力愈來愈強。
玉晶光董事長陳天恕在掛牌前法說會表示，相機手機鏡頭模組較一般傳統相機、數位相機所用鏡頭難度更高，因為產品要更精準、更輕薄，由於進入障礙不低，毛利率一直在水準之上，即使今年競爭激烈，玉晶光的毛利率至少還有六成（去年為七成）以上，令人羨慕。

隱形眼鏡進入門檻高

從事隱形眼鏡製造的精華（1565），在世界舞台佔有一席之地，它是歐美以外地區，唯一有能力代工隱形眼鏡的業者。精華為台灣最大的隱形眼鏡製造廠商，全球第五大，但市占率卻還不到1％，未來成長空間仍十分寬廣，該公司和對手昱嘉就寡占了台灣出口量90％。
富邦投顧副總程定國指出，以嬌生、視康為首的全球五大廠，囊括了全球90％市占率，隱形眼鏡注模的學習良率時間長，況且還要通過歐、美、日等先進國家產品認證，像工業電腦一樣，新進者有很高的進入障礙，因此毛利率能維持高水準。
另一方面，隱形眼鏡材料演進，也有助於市場的開拓。一開始使用玻璃材質，但市場反應冷淡；1937年發展出透明度高，但是透氧率低的硬式鏡片，市場還是不買單；到了1971年軟式眼鏡出現，採親水性材質，但由於透氣性仍差，長期使用會造成角膜病變；直到1977年推出的透氣性半硬鏡，解決了長期缺氧的問題，加上廠商不斷地改良，最後隱形眼鏡普及化。目前全球有1億人使用，市場規模約40億美元，潛力無窮。
和精華產品有替代性的大學光（3218），目前是台灣視力矯正手術的一哥，市占率達15％，因為產品特殊，專業性獨特，法人預估未來兩年都可維持高毛利率，業績也有兩位數以上的成長。

汽車零件要看認證和國際競爭力

汽車零件和光學元件一樣，也都有產品認證的問題，致使新進者並不易切入市場。全球最大副牌汽車塑件供應商東陽（1319）總裁吳永茂認為，除了認證外，能否切入世界供應鏈，是判斷汽車零件業競爭力強弱的主要關鍵。像同為台南同鄉的皇田（9951），雙B都已是它的客戶，代表競爭力已達國際水準。
皇田是全球第二大汽車遮陽簾的業者，擁有20％市占率，僅次於德國的BOS。最近三年皇田毛利率都維持在36∼38％，今年第一季突然下滑至26％，顯示歐元升值的殺傷力，開始對雙B車種銷售量，產生負面影響。事實上，歐元升值後，Toyota高檔車Lexus和雙B車報價差距大幅拉開至50％，以台灣為例，買Lexus車要排隊時有耳聞，對皇田來說，勢必得開拓新客戶，來降低毛利率滑落的影響。
在汽車零件市場和東陽爭霸的全興集團，旗下唯一上市公司至興（4535），囊括台灣汽車座椅後傾器70％市場及機車碟剎盤80％市場，除了台灣客戶，包括BMW、GM等都是主力客戶。